Por: Juan Torres López
La guerra en Irán ha reavivado el temor a una nueva sacudida en los mercados financieros internacionales. Sin embargo, el verdadero riesgo puede no estar en el propio conflicto (aunque este ya sea grave de por sí), sino en algo más profundo: la acumulación silenciosa de fragilidades muy peligrosas en el sistema financiero global.
En los últimos años se han ido formando desequilibrios que comentaré enseguida que recuerdan a patrones observados antes de crisis financieras anteriores; y no sería la primera vez que una crisis financiera aparece cuando aparentemente todo sigue funcionando con normalidad.
Señales de alarma recientes
En los últimos días, diversos medios de comunicación han informado de que el mayor gestor de activos del mundo, BlackRock, que administra unos 14 billones de dólares, ha limitado temporalmente la cantidad de dinero que algunos inversores pueden retirar de ciertos fondos cuando las solicitudes superan los límites preestablecidos. Y algo parecido ha ocurrido con otros fondos gestionados por gigantes del crédito privado como Blackstone o Blue Owl Capital.
En términos sencillos, esto significa que un número significativo de inversores ha solicitado retirar dinero al mismo tiempo y que los fondos no pueden devolverlo inmediatamente porque los activos en los que invierten no son líquidos (no se pueden vender rápida y fácilmente).
Esto plantea dos preguntas relevantes.
La primera, por qué muchos inversores desean salir de estos fondos. La segunda, cómo es posible que instituciones tan grandes tengan dificultades para atender esas retiradas.
La respuesta a la segunda pregunta es relativamente sencilla. Los fondos de crédito privado invierten sobre todo en préstamos a empresas que duran años y que no pueden venderse con rapidez para obtener liquidez, a diferencia de lo que ocurre con acciones o bonos cotizados. Cuando las solicitudes de reembolso aumentan rápidamente, los gestores pueden encontrarse con dificultades temporales para obtener efectivo.
Esto no significa necesariamente que los fondos estén en peligro inmediato. De hecho, esos límites de retirada forman parte de su funcionamiento normal. Hay que estar atentos, sin duda, por si aumentaran las retiradas, pero lo preocupante, lo que merece mayor atención, es el hecho de que la demanda de reembolsos haya sido lo suficientemente elevada como para activar esos mecanismos. Ahí está la cuestión clave: demasiados inversores están anticipando que se pueden producir problemas y tratan de ponerse a salvo
El crecimiento del crédito privado
En las últimas dos décadas, los fondos de inversión han ido ocupando parte del espacio que antes correspondía a la banca tradicional en la financiación de empresas. Ha surgido así un mercado de crédito privado muy rentable, pero también menos transparente, menos regulado que el sistema bancario y, por tanto, muy peligroso.
Para financiar sus préstamos, estos fondos captan capital de inversores institucionales y particulares y, además, utilizan apalancamiento, es decir, se endeudan para ampliar su capacidad de préstamo. Si reúnen, por ejemplo, 1.000 millones de capital de inversores, piden préstamos ellos mismos, quizá por el doble o triple de esa cantidad (a veces, mucho más) para prestar en mucha mayor cuantía.
Mientras las empresas que reciben los préstamos del fondo paguen y los inversores no retiren su dinero de forma masiva, el sistema funciona bien y da altos beneficios. Pero cuando las condiciones económicas se deterioran, el sistema se vuelve más frágil y se pueden generar tensiones comparables con las observadas en crisis financieras anteriores.
Un sistema financiero en la sombra
Tras la crisis de 2008 se endureció la regulación bancaria, lo que redujo el riesgo dentro de los bancos. Aunque no se fue todo lo lejos de lo que se debía, se produjo un efecto perverso y previsible.
Para escapar de las restricciones, buena parte de las operaciones más arriesgadas (y rentables) se desplazó hacia el llamado sistema financiero no bancario o shadow banking, en el que operan muchos de los vehículos de inversión utilizados por los grandes fondos. Estas entidades se dedicaron a dar préstamos a las empresas que no lo obtenían en el mercado convencional.
Según estimaciones del Financial Stability Board, este sector alcanza los 240 billones de dólares a escala global y descansa en tres pilares que generan una gran vulnerabilidad:
– Préstamos a medio y largo plazo que son activos muy difíciles de vender y que se financian, como he dicho, con capital de inversores que puede retirarse en cualquier momento.
– Apalancamiento (endeudamiento) muy elevado de los fondos que, además, es ajeno al control de las autoridades reguladoras y en muchas ocasiones no se refleja en sus balances.
– Interconexión con el sistema bancario tradicional, a través de líneas de crédito y financiación, que no siempre es transparente, de modo que una crisis en el crédito privado no sólo afectaría a los fondos de inversión, sino también a bancos y otros intermediarios financieros.
Un riesgo añadido
Otro elemento que está mostrando signos de fragilidad y riesgo elevado es la evolución del mercado de financiación a muy corto plazo que se conoce como repo (repurchase agreement).
Un repo (repurchase agreement) es un préstamo entre instituciones financieras que se concede a muy corto plazo, incluso a un día, usando bonos como garantía (en la jerga financiera se dice que se usan como colateral): un banco necesita efectivo inmediatamente, entrega bonos del Tesoro, recibe dinero hoy, y mañana recompra esos bonos con intereses.
En este mercado se negocian operaciones por valor de unos 16 billones de dólares diarios y de él depende buena parte de la financiación del sistema financiero global. Allí se mueven y de él dependen todos los grandes bancos y fondos de inversión del planeta. Si se bloquea, son todos ellos los que se ven afectados.
Pues bien, diversas instituciones como el Bank for International Settlements y el propio Financial Stability Board vienen advirtiendo que las vulnerabilidades que se están acumulando en este mercado es muy grande, precisamente como consecuencia de lo que he apuntado, el elevado apalancamiento de algunos participantes, y a lo que se une la utilización del mismo bono en varias operaciones y la fuerte concentración de operaciones en unos pocos grandes intermediarios financieros
Si el mercado repo se tensionara seriamente —algo que incluso algunos reguladores consideran ya como un riesgo más que potencial— la liquidez del sistema podría deteriorarse rápidamente. Y una señal de que eso puede estar sucediendo en estos momentos es el creciente uso de apalancamiento por parte de los llamados hedge funds o fondos de cobertura que utilizan estrategias de inversión de alto riesgo, justo en el mercado de bonos del Tesoro estadounidense que sirven de garantía.
No hay colapso en ese mercado, como algunos analistas están empezando a señalar, pero las muestras de peligrosa fragilidad estructural son cada vez más visibles y parecidas al patrón que precedió a crisis anteriores.
Un indicador silencioso: las subastas de deuda del Tesoro
Justamente otro indicador relacionado con lo anterior está dando también señales de alerta: las subastas de deuda del gobierno estadounidense organizadas por su departamento del Tesoro.
Cuando la demanda en estas subastas se debilita o se vuelve más irregular, el Tesoro debe pagar rendimientos más altos para colocar su deuda y esto puede provocar subidas de tipos de interés que afectan a todo el sistema financiero global.
Lo que se viene observando es que, en algunas subastas recientes, la demanda ha sido más irregular que en años anteriores, y justo cuando la emisión de nueva deuda de Estados Unidos aumenta sin cesar. Hay menor participación de compradores extranjeros y más grandes bancos tienen que quedarse con más bonos en las subastas.
Un patrón conocido
Nada de esto significa que una crisis financiera global sea inevitable o inmediata. Pero ahora hay una coincidencia de factores que recuerda claramente a los patrones que han precedido a crisis financieras: activos poco líquidos financiados con capital que se retiran, alto apalancamiento, creciente interconexión entre el sistema bancario y el financiero en la sombra, tensiones y burbujas de crédito en sectores importantes, como la construcción y la vivienda antes de la crisis de 2008 y ahora de exceso de inversión y expectativas en la inteligencia artificial.
Y cuando todo eso produce fragilidades que se acumulan, cualquier shock inesperado -como la guerra de Irán que va a afectar a variables tan influyentes en el conjunto de la economía como los precios del petróleo- puede actuar como detonante inmediato.
(Ilustración generada con IA)